Balance consolidado a 13 de junio de 2026 (cierre del segundo trimestre fiscal), en millones de dolares, tal como figura en el comunicado de resultados. La columna Ajustado aplica el criterio deep value: el fondo de comercio se elimina por completo, las marcas de vida indefinida se reducen al 50% -y el recorte no es teorico, porque PepsiCo acaba de deteriorar 1.993 M$ de esa misma partida en 2025-, las existencias se rebajan al 80% por su caracter perecedero, y se incorporan como pasivo los compromisos de compra de materias primas y los arrendamientos que hoy no figuran en el balance. El inmovilizado material se deja sin tocar por prudencia, aunque es el unico rubro donde el sesgo apunta claramente al alza: replicar la red de embotelladoras, plantas de snacks y flota de reparto directo a tienda costaria muy por encima de los 29.771 M$ que dice el libro.
Obligaciones y riesgos que no aparecen -o aparecen solo parcialmente- en el balance contable. En una compania de consumo como PepsiCo el que mas pesa no es la deuda, que es perfectamente manejable, sino la concentracion de valor en marcas de vida indefinida: 13.990 M$ que no se amortizan nunca y que solo se someten a un test anual de deterioro. La compania ya reconocio en 2025 que casi 2.000 M$ de esa partida no valian lo que decia el libro.
Ingresos, margen de flujo de caja libre y flujo de caja libre, en millones de dolares, sobre un perimetro estable durante toda la decada: aqui no hay rupturas contables que corregir. La serie cuenta una historia sencilla y poco halagadora. Los ingresos crecen de 63.525 a 96.904 M$ en nueve anos, un 4,8% anual compuesto, pero el flujo de caja libre apenas se mueve: 7.241 M$ en 2017 y 9.282 M$ en los ultimos doce meses. El margen de flujo, que en 2017 era del 11,4%, pasa la mayor parte de la decada entre el 7% y el 9%, con un minimo del 6,8% en 2022. Dicho de otra forma: PepsiCo ha anadido 33.000 M$ de ventas y solo 2.000 M$ de flujo de caja libre. Buena parte de ese crecimiento de ingresos vino de subir precios entre 2021 y 2023 -la inflacion de la cesta de la compra- y de adquisiciones, no de vender mas unidades. El repunte de los ultimos doce meses hasta el 9,6% es real pero conviene tomarlo con cautela: se apoya en un primer semestre de 2026 con un desahogo importante de capital circulante frente a un primer semestre de 2025 que habia sido anormalmente malo. La pregunta de la valoracion es si el margen de flujo normalizado de esta compania es el 8% de la ultima decada o el 9,5% que la direccion persigue con el programa de productividad, y esa diferencia vale aproximadamente 1.500 M$ al ano.
| Ano fiscal | Ingresos | Margen FCF | Flujo de caja libre |
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Ajusta los supuestos: la cuenta de resultados proyectada, el flujo y el precio justo se recalculan en vivo. Punto de partida: el ejercicio 2026 completo, estimado aplicando la guia de la compania -crecimiento de ingresos reportados del 4 al 6%- sobre los 93.925 M$ de 2025, lo que da 98.621 M$ de ingresos.
El ajuste de criterio mas importante es el tratamiento de la reestructuracion. PepsiCo excluye de su beneficio «core» los cargos de reestructuracion -983 M$ en 2025, 727 M$ en 2024- que proceden de un programa de productividad lanzado en 2019 y prorrogado desde entonces sin interrupcion. Un programa que lleva siete anos en marcha no es un cargo extraordinario: es el coste de operar en un sector maduro. Aqui se mantiene dentro de los gastos generales. En cambio si se excluye el deterioro de intangibles de 1.993 M$ de 2025, porque ese si es un cargo no recurrente y sin salida de caja. Con ese criterio el margen EBITDA de partida es del 18,0%, frente al 19,9% que resultaria del beneficio core que publica la compania.
Tres precisiones mas. Primera, la amortizacion se resta explicitamente antes del resultado de explotacion y se vuelve a sumar en el puente al flujo; en PepsiCo es del 3,7% de las ventas, una cifra baja y muy estable, y el capex normalizado del 4,7% queda por encima de ella, que es lo que cabe esperar de una compania que todavia crece y que mantiene su propia red de embotellado. Segunda, la compensacion en acciones se trata como coste real, con add-back del 0%; en PepsiCo es inmaterial -288 M$, el 0,3% de las ventas- a diferencia de lo que ocurre en tecnologia. Tercera, la tasa impositiva del 22% es la que guia la propia compania para 2026, e incorpora ya el efecto de las reglas de tributacion minima global. Advertencia sobre el coste del capital: con una beta cercana a 0,55 y calificacion crediticia de las mas altas del consumo, el coste medio ponderado teorico de PepsiCo estaria en torno al 6,5%; el caso base usa el 7,0% por prudencia. Ese medio punto vale unos 21 $ por accion, y conviene comprobarlo moviendo el control: es, con diferencia, el supuesto mas sensible de todo el modelo.
El valor terminal de Gordon usa los ratios del ano 5 y representa el 80,9% del valor de empresa. Es una proporcion alta, pero en una compania de consumo con marcas de mas de un siglo y 54 anos consecutivos subiendo el dividendo es tambien la parte menos discutible de la valoracion: lo raro seria que PepsiCo no existiese dentro de diez anos. El crecimiento terminal del 2,5% equivale a inflacion mas un punto de volumen, coherente con una compania en la que mas del 40% de los ingresos viene de mercados internacionales con demografia favorable. El resultado del caso base es el hallazgo central de este analisis: con supuestos deliberadamente conservadores el precio justo sale practicamente igual a la cotizacion. PepsiCo no esta regalada; esta razonablemente valorada. Para calibrar en sentido inverso: al precio actual de 137,40 $ el mercado descuenta, manteniendo todo lo demas del caso base, un coste de capital del 7,0% -exactamente el del modelo-, o un crecimiento terminal del 2,5%, o un margen EBITDA normalizado del 18,0%. Dicho de otro modo, el mercado y este modelo estan de acuerdo. La sensibilidad al coste de capital, moviendo solo ese control: al 6,0% el precio justo es de 185 $; al 6,5%, 158 $; al 7,0% del caso base, 137 $; al 7,5%, 120 $; y al 8,0%, 106 $. Medio punto de coste de capital mueve un 15% del valor, y eso -no el negocio- es lo que ha movido la accion en tres anos.
En lugar de mover solo el WACC y el crecimiento terminal, los tres escenarios se construyen sobre un ancla estatica (el precio justo del DCF de la pestana 2) a la que se suman opciones de creacion de valor y se restan riesgos, cada uno valorado por su valor esperado = probabilidad × impacto por accion. Cada escenario aplica un factor de realizacion distinto a esas opciones y riesgos. Los impactos de esta compania son deliberadamente mas pequenos que los de una accion ciclica o apalancada: PepsiCo tiene beta 0,55, deuda neta de 2,4 veces EBITDA y una cartera de marcas centenarias, de modo que un arbol con colas del 50% describiria mal la realidad. El rango de este modelo es de menos de dos a uno entre escenarios, y esa estrechez es en si misma informacion.
Impacto = valor presente incremental por accion si el proyecto tiene exito. El valor esperado pondera por la probabilidad de exito estimada. Este catalogo tiene una particularidad: casi todo el viene de fuera. En septiembre de 2025 Elliott Management revelo una posicion de 4.000 M$ y publico un plan que incluye refranquiciar la red de embotelladoras de Norteamerica -como hizo Coca-Cola hace una decada- y revisar la cartera de marcas para desinvertir las que no funcionan, citando expresamente Starry, SodaStream, Bubly y Mountain Dew Amp. Elliott sostiene que la accion valdria al menos un 50% mas. Las probabilidades que se asignan aqui son notablemente inferiores a lo que implicaria ese plan, porque PepsiCo es una compania grande, con consejo estable y sin urgencia financiera, y ese perfil rara vez cede por completo ante un activista.
Impacto = destruccion de valor presente por accion si el riesgo se materializa. Estos riesgos se enlazan con la matriz de la pestana 5. El primero -los farmacos GLP-1 y el giro del consumidor hacia lo saludable- es el que explica por que una compania que nunca cotizo por debajo de 20 veces beneficios en una decada esta hoy a 16. Merece una lectura cuidadosa: el riesgo es real y estructural, pero tambien es el consenso de mercado desde hace tres anos, y el volumen global de PepsiCo ha crecido en el primer semestre de 2026 al mayor ritmo desde 2022. Los riesgos que ya estan en el precio rara vez son los que hacen dano.
Como se llega desde el ancla estatica hasta el precio justo de cada escenario.
Cada barra es el valor intrinseco por accion segun el arbol de opciones. La diferencia con el precio de mercado es el margen de seguridad. Lo llamativo de este grafico es lo poco llamativo que resulta: la barra base coincide casi exactamente con el precio de mercado. Esto no es un fallo del modelo, es el resultado. A diferencia de una situacion deep value clasica, aqui no hay una discrepancia grande entre precio y valor; lo que hay es un rango razonablemente estrecho en torno al precio actual, con el dividendo del 4,3% como suelo de rentabilidad mientras se espera a que alguna de las opciones se materialice.
| Escenario | Precio justo | vs. Actual | Aporte opciones | Aporte riesgos | Lectura |
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Evolucion del P/E (precio / beneficio core por accion) y del P/FCF (precio / flujo de caja libre por accion) desde 2017, en escala logaritmica. Las tres lineas horizontales son el multiplo que implica el precio justo de cada escenario del arbol de opciones reales, calculado sobre el beneficio core y el flujo de los ultimos doce meses.
Escala logaritmica. Flujo de caja libre por accion de los ultimos doce meses: , es decir 9.282 M$ entre 1.366 millones de acciones. Este grafico es el mas util de los dos porque el flujo de caja es donde PepsiCo ha decepcionado de verdad. El flujo por accion apenas se movio entre 2017 y 2022 -de 5,04 a 4,23 $, es decir, cayo- mientras la accion subia de 119,92 a 180,66 $. El resultado fue un multiplo que llego a 42,7 veces en 2022, un disparate para una compania de consumo maduro que no crecia en caja. Lo que ha pasado desde entonces es una normalizacion, no un desplome: el multiplo ha vuelto a 20,2 veces, por debajo incluso de las 23,8 de 2017, y esta vez el denominador si ha mejorado. La conclusion incomoda para el caso alcista es que buena parte de la caida de la accion desde 2022 estaba justificada; la pregunta ahora es si 20 veces flujo es caro o barato para un negocio que crece al 3-4% con un dividendo del 4,3%, y la respuesta honesta es que es razonable, ni una cosa ni la otra.
Escala logaritmica. El beneficio core por accion de los ultimos doce meses es de 8,36 $. La serie es una de las mas limpias que se pueden encontrar: 22,9 veces en 2017, 19,5 en 2018, 26,9 en 2020, 27,7 en 2021, 26,6 en 2022, 22,3 en 2023, 18,6 en 2024, 17,6 en 2025 y 16,4 hoy. En esos nueve anos el beneficio core por accion ha subido de 5,23 a 8,36 $, un 60%. La accion ha caido un 24% desde el maximo de 2022 mientras el beneficio subia un 23%: la compresion de multiplo ha sido de once puntos. Ese es el numero que hay que explicar, y tiene dos causas legitimas -el mercado dejo de pagar multiplos de bono por los valores defensivos cuando subieron los tipos, y aparecio la duda estructural de los GLP-1- y una que no lo es tanto: PepsiCo llego a cotizar a 28 veces sin crecer en caja. Las lineas de escenario situan el caso base en 16,4 veces -es decir, el multiplo actual- y el optimista en 21,3 veces, todavia por debajo de la media de la decada. El escenario optimista no exige que vuelvan los multiplos de 2021, solo los de 2023.
Factores que pueden mejorar (+) o deteriorar (-) la valoracion. Los riesgos con signo negativo estan cuantificados uno a uno en el arbol de opciones reales de la pestana 3.
Recomendacion de seguimiento, no de compra o venta. El margen de seguridad se mide contra el escenario base del arbol de opciones reales (pestana 3), que coincide con el precio justo del DCF bottom-up de la pestana 2. En esta compania el margen de seguridad calculado describe bien el riesgo, al contrario de lo que ocurre en las apalancadas: con deuda neta de 2,4 veces EBITDA, beta 0,55 y un dividendo del 4,3% cubierto por el flujo de caja, la distribucion de resultados es razonablemente simetrica y no hay cola de perdida total. Los tres indicadores que deciden la tesis y que conviene vigilar cada trimestre son el volumen de Frito-Lay Norteamerica tras el recorte de precios del 15%, el margen operativo de la division de bebidas de Norteamerica y cualquier movimiento sobre el refranquiciado de las embotelladoras, que es la unica de las opciones del catalogo capaz de mover el valor de forma discontinua.